Ani Charlie Munger nebyl neomylný. Jeho fond ztratil v sedmdesátých letech přes polovinu hodnoty.

Ropa nad sto dolary za barel, inflace, která nechce dolů, a Fed, který ve středu poprvé od července 2023 zvýšil sazby. Kdo zná finanční historii, tomu ta kombinace něco připomene. A připomene mu taky člověka, jehož citáty o vytrvalosti dnes kolují po sociálních sítích, aniž by k nim kdokoli dodával, co přesně za nimi stálo.

Železné pravidlo nevzniklo u psacího stolu

Charlie Munger, dlouholetý místopředseda představenstva Berkshire Hathaway, dal svůj poslední velký televizní rozhovor v listopadu 2023. Zemřel o pár dní později, krátce před svými stými narozeninami. Když se ho moderátorka CNBC Becky Quick zeptala, jestli i on si v životě něčím opravdu prošel, odpověděl věcně, bez dramatu.

"Železné pravidlo života je, že každý s něčím zápasí."

Charlie Munger, místopředseda představenstva, Berkshire Hathaway

Nemluvil abstraktně. V roce 1955, když mu bylo jedenatřicet, pohřbil devítiletého syna Teddyho, který zemřel na leukémii. Úmrtnost dětské leukémie byla tehdy podle jeho slov stoprocentní. Krátce předtím prošel rozvodem, který ho finančně vyždímal. V přepisu rozhovoru pro CNBC popisuje, že plakal celé měsíce, ale že osud změnit nemohl.

"Když vydržíte a jdete dál, projdete skoro čímkoli. A jinou možnost nemáte."

Charlie Munger, místopředseda představenstva, Berkshire Hathaway

Tohle všechno se dá číst jako životní filozofie a většina textů to tak taky podává. Zajímavější je ale to, co se stalo o necelých dvacet let později, když se stejný princip potkal s Mungerovými vlastními penězi a s penězi jeho klientů.

Dva roky, které mu vzaly polovinu fondu

Munger si v roce 1962 založil investiční partnerství Wheeler, Munger & Co. Prvních jedenáct let šlo až na prakticky nulový rok 1970 mimořádně dobře. Fond podle knihy Poor Charlie's Almanack rostl v hrubém vyjádření průměrně o 28,3 procenta ročně, zatímco index Dow Jones přidával 6,7 procenta.

Pak přišel medvědí trh let 1973 a 1974, který rozjela kombinace ropného embarga, dvouciferné inflace a politického chaosu kolem aféry Watergate. Rok po roce to podle tabulky, kterou později zveřejnil Warren Buffett, vypadalo takto:

• 1973: Munger −31,9 %, Dow Jones −13,1 %

• 1974: Munger −31,5 %, Dow Jones −23,1 %

Za dva roky tedy fond odepsal zhruba 53 procent.

Z tisíce dolarů vložených na začátku roku 1973 tak do ledna 1975 zbylo asi 467 dolarů. Kdo držel jednoduše index Dow Jones, měl v tu chvíli zhruba 688 dolarů. Munger tedy netrpěl jen s trhem, ale výrazně hůř než trh.

Důvod stojí za vysvětlení, protože se s ním potká každý, kdo chce index překonat. Munger držel velmi koncentrované portfolio, tedy pár velkých pozic místo desítek malých. V závěru existence fondu tvořila samotná Blue Chip Stamps kolem 61 procent jeho investic. Druhou velkou pozicí byl New America Fund a Munger u něj část nákupu financoval na páku, tedy z půjčených peněz, což ztráty násobí. Obě firmy spadly mimořádně tvrdě.

Munger to později shrnul tak, že ty firmy samy o sobě byly v pořádku a jednou se daly prodat dráž, než za kolik se tehdy obchodovaly na burze. Nespadl byznys, spadly kurzy. Z odstupu padesáti let to zní jako rozumné vysvětlení. Investor, který se v roce 1974 díval na poloviční účet, ale žádnou jistotu dopředu neměl.

Rok 1975 a dvě věci, které Munger udělal

V roce 1975 fond přidal 73,2 procenta. Za celých čtrnáct let existence tak dosáhl průměrného ročního zhodnocení 19,8 procenta hrubého, respektive 13,7 procenta po odečtení poplatků, proti pěti procentům u indexu Dow Jones. Kdo vydržel, vydělal skvěle. A podle Mungerova vlastního popisu zůstalo u fondu i po tom hrozivém propadu 95 procent společníků.

Růst o 73 procent svádí k jednoduchému závěru: stačilo vydržet. Munger ale na konci roku 1975 udělal ještě něco podstatného, o čem se mluví mnohem míň. Fond rozpustil a majetek rozdělil mezi partnery.

Nebyla to rezignace, ale změna konstrukce. Podobně jako Buffett došel k tomu, že už nechce spravovat peníze externích partnerů prostřednictvím investičního partnerství. Přesunul se ke strukturám typu Berkshire Hathaway a Wesco Financial, kde pracoval s podstatně trvalejším kapitálem. Tam už odchod jednoho investora sám o sobě nevytváří potřebu prodávat portfolio na dně cyklu.

Munger tedy nespoléhal na to, že příště bude mít víc trpělivosti. Postavil si systém, ve kterém trpělivost nebyla podmínkou přežití.

Trh potřeboval na návrat roky

Index S&P 500 vrcholil 11. ledna 1973 na 120,24 bodu a dno našel 3. října 1974 na 62,28 bodu, tedy o 48,2 procenta níž. Na cenové úrovni, tedy bez započtení dividend, překonal předchozí maximum až v létě 1980. Po započtení inflace, která se v té dekádě držela vysoko, byla reálná doba zotavení ještě o poznání delší. Rok 1975 sice přinesl indexu růst o 31,6 procenta a rok 1976 dalších 19,2 procenta, jenže v roce 1977 přišel znovu pokles.

Mungerovi koncentrace a půjčené peníze nakonec prošly, protože o prodeji rozhodoval sám a jeho partneři u něj zůstali. Kdo si dnes kupuje akcie za peníze půjčené od obchodníka s cennými papíry, takovou volnost nemá. Když cena spadne pod určitou hranici, musí peníze doplnit. A pokud je nedoplní, jeho akcie se prodají automaticky, obvykle v tom nejhorším možném okamžiku.

Proč to zní povědomě právě teď

Paralela mezi rokem 1973 a rokem 2026 není přesná a nikdo neví, jestli současný vývoj skončí jako krátká nervozita, nebo jako něco delšího. Podobné jsou ale vstupy: drahé energie, inflace nad cílem centrální banky a měnová politika, která se otáčí proti akciím.

Podle nových projekcí Fedu má letošní inflace měřená indexem PCE dosáhnout 3,7 procenta a jádrová inflace, tedy bez cen potravin a energií, 3,4 procenta. Většina členů výboru přitom podle zveřejněných odhadů čeká do konce roku ještě jedno zvýšení sazeb.

"Letní čísla o inflaci mi neříkají, že by se základní trend výrazně zlepšil."

Kevin Warsh, předseda, Federální rezervní systém

Z Mungerova příběhu neplyne tip na akcii ani doporučení držet cokoli za každou cenu. Spíš otázka, kterou si většina lidí položí až pozdě: jak je vaše portfolio postavené pro případ, že pokles nepotrvá dva týdny, ale dva roky? Munger na ni odpověděl tím, že si po roce 1975 změnil pravidla hry, aby už nikdy nemusel spoléhat jen na vlastní nervy.