Ackman vsadil miliardy na to, že AI výdaje jsou dobrá zpráva. Alphabet to právě potvrdil

Kdo vlastní mýtnici, vydělá vždycky

V červnu si investoři poprvé po dlouhých měsících položili nepříjemnou otázku: kolik ještě může Big Tech investovat do umělé inteligence, než si to vybere daň na akciích? Odpověď na burze byla jednoznačná. Hodnota takzvané Magnificent Seven, sedmi největších amerických technologických firem, se za jediný měsíc propadla o zhruba 2,3 bilionu dolarů, jak popisuje CNBC. Microsoft $MSFTztratil za měsíc kolem pětiny své hodnoty, Nvidia $NVDA skoro 13 %.

Zatímco část trhu couvala, miliardář Bill Ackman dělal přesný opak. Zakladatel fondu Pershing Square sdílel analýzu investora Riharda Jarce s poznámkou, že jde o klíčové čtení vysvětlující, proč je na hyperscalery - Amazon $AMZN, Microsoft a Alphabet $GOOGL - optimistický, a to i přes rostoucí účty za čipy a datacentra.

Klíčová myšlenka, o kterou se Ackman opírá, přitom není úplně nová, jen se o ní dosud moc nemluvilo. Hyperscaleři nejsou jen firmy, které AI platí, ale firmy, které na ní zároveň vybírají mýtné. Ať firma použije model od OpenAI, od Anthropicu nebo vlastní otevřený model, provoz nakonec poběží na cloudu Amazonu, Microsoftu nebo Googlu - a ten si svůj podíl vezme tak jako tak.

Rostoucí výdaje Microsoftu mě neodrazují - měly by naopak pohánět budoucí tržby.

Bill Ackman, zakladatel Pershing Square Capital Management

Proč je cena tokenu nejdůležitější číslo celého byznysu

Token je základní jednotka, se kterou AI modely pracují, ať už čtou textový dotaz, nebo generují obrázek či video. Každý vygenerovaný token stojí kus elektřiny, a tu elektřinu nakonec platí hyperscaler, který si pronajal nebo koupil čipy od Nvidie.

Čím víc tokenů dokáže firma vyrobit na jeden watt spotřebované energie, tím levněji vychází celý provoz. Podle dat, která Ackman citoval, zpracoval Microsoft v jednom čtvrtletí přes 100 bilionů tokenů, což je pětinásobek oproti stejnému období o rok dřív, a v jediném měsíci jich stihl vygenerovat 50 bilionů. Alphabet zase uvedl, že jeho systémy zvládají přes 16 miliard tokenů za minutu.

Zajímavé je, že levnější token neznamená pro výrobce čipů automaticky horší zprávu. Ekonomové tomu říkají Jevonsův paradox: když něco zlevní, lidé toho začnou spotřebovávat víc, ne míň. Pokud se tenhle vzorec potvrdí i u umělé inteligence, poptávka po čipech od Nvidie může dál růst i přesto, že jeden token bude stát zlomek dnešní ceny.

Ať vyhraje kterýkoli model, provize za každý zpracovaný token skončí ve stejné cloudové kase.

Rihard Jarc, analytik a autor investičního newsletteru Uncovering Alpha

Čísla, kvůli kterým se trh potí

Obavy investorů nejsou vycucané z prstu. Banka of America spočítala, že kapitálové výdaje hyperscalerů vzrostly z necelých 70 % provozního cash flow v roce 2025 na téměř 100 % letos, takže na zpětné odkupy akcií a dividendy zbývá čím dál míň prostoru.

Jak moc velké částky se přesouvají do datacenter a čipů, ukazují poslední odhady jednotlivých firem:

• Meta $META letos počítá s kapitálovými výdaji 125 až 145 miliard dolarů, víc než původně plánovala, hlavně kvůli dražším čipům a paměťovým modulům

• Microsoft má na rok 2026 nachystaný capex kolem 190 miliard dolarů

• Amazon vykázal jen za jedno čtvrtletí hotovostní investice 43,2 miliardy dolarů, většinou do AWS a generativní AI

• Celkové výdaje hyperscalerů na AI se letos blíží 700 miliardám dolarů, tedy zhruba 14,7 bilionu korun

Právě tahle čísla stojí za červnovým propadem. Investoři si zvykli, že velké technologické firmy chrlí volnou hotovost. Teď se z nich stávají kapitálově náročné podniky, a to je úplně jiný příběh, než na jaký byl trh zvyklý.

Trh se teď snaží pochopit nový příběh Mag 7 - z firem s volným cash flow se stávají firmy náročné na kapitál.

Tom Lee, ředitel výzkumu, Fundstrat Global Advisors

Ackman nesází na jednu kartu

Pershing Square v posledním reportu portfolia ukázal, že sázka na hyperscalery není náhodná poznámka na okraj, ale skutečná změna složení fondu. Podíl v Amazonu narostl na 14 % portfolia, což představuje zhruba 9,6 milionu akcií a nárůst o 64 % oproti předchozímu čtvrtletí. Alphabet a nově přidaná Meta tvoří dohromady další čtvrtinu fondu.

Jednotlivé firmy přitom rozhodně nejsou oceněné stejně. Alphabet se obchoduje kolem 25násobku očekávaných zisků, Amazon o něco výš, kolem 28násobku. Meta je se zhruba 18násobkem forward zisků nejlevnější ze skupiny, což souvisí s tím, že trh je k jejím výdajům na AI skeptičtější než k ostatním.

Alphabet dal první odpověď - a je nejednoznačná

Alphabet zveřejnil svá čtvrtletní čísla a z velké části potvrdil přesně to, o čem Ackman mluvil. Tržby vzrostly o 24 % na 119,8 miliardy dolarů, víc, než čekali analytici, a hlavním tahounem byl Google Cloud, jehož tržby vyskočily o 82 % na 24,8 miliardy dolarů, jak informuje CNBC.

Klíčové je, co se dělo s marží. Provozní zisk cloudové divize se meziročně více než ztrojnásobil a marže vyskočila na 35,6 %. Jinými slovy, čím víc tokenů systém zpracoval, tím lépe na tom byla i ziskovost - přesně opak toho, čeho se trh obával. Podle firmy navíc modely Gemini teď zvládají přes 22 miliard tokenů za minutu, citelně víc než ještě před třemi měsíci.

Přesto akcie Alphabetu po zveřejnění výsledků v obchodování po uzavření trhu oslabily. Nebylo to kvůli cloudu, ale kvůli tomu, že firma zvýšila letošní odhad kapitálových výdajů na 195 až 205 miliard dolarů a volný cash flow se kvůli tomu propadl do minusu, na -5,9 miliardy dolarů.

Trh tak dostal přesně tu kombinaci, o které je celý článek: potvrzení, že rostoucí objem tokenů drží marže nahoře, ale zároveň připomínku, že účet za výstavbu datacenter ještě nikdo úplně nezaplatil. Microsoft a Amazon budou muset ukázat podobný mix, aby Ackmanova sázka vypadala jako správná volba na celé trati, ne jen u jedné firmy ze tří.