Inflace je zpět a centrální banky jsou pod tlakem. Goldman Sachs varuje, ekonomové bijí na poplach

Zdálo se, že inflační kapitola je uzavřena. Úrokové sazby šly pomalu dolů, Fed dával signály uvolnění a investoři se začínali soustředit na jiné věci. Pak přišla válka v Íránu, cena ropy vyskočila nad 100 dolarů za barel a inflace se začala vracet - tentokrát s politickým doprovodem, který situaci komplikuje víc než dřív.

Ve čtvrtek 28. května vystoupil na konferenci Bernstein Strategic Decisions Conference v New Yorku John Waldron, provozní ředitel Goldman Sachs a druhý nejvlivnější muž banky hned po CEO Davidu Solomonovi.

Jeho slova byla jasná: „Inflace je pravděpodobně největší rizikový faktor. Je to ta věc, která mě osobně nejvíc znepokojuje."

Proč právě teď

Dubnová data z amerického Úřadu pro ekonomickou analýzu ukázala, že preferovaný inflační ukazatel Fedu - index PCE (Personal Consumption Expenditures) - vzrostl v dubnu na 3,8 % meziročně, nejvyšší hodnotu od května 2023. To je nárůst z 3,5 % v březnu a 2,8 % v únoru - tři měsíce za sebou zrychlující inflace. Jak analyzuje KPMG, dubnový nárůst cen energií byl nejrychlejší za dva měsíce v historii, a efekty vyšších dovozních cen se teprve plně projeví v datech za květen a červen.

Domácnosti to pociťují přímo: podle CNN Američané spotřebovávají úspory nejrychlejším tempem od roku 2022, reálné mzdy klesají pod tempo inflace a spotřebitelská důvěra je na historickém minimu. Spotřebitelské výdaje vzrostly v dubnu jen o 0,1 % po očištění o inflaci - slabý signál pro ekonomiku závislou na domácí spotřebě.

Trhy to zaregistrovaly okamžitě. Podle dat CME FedWatch vzrostla pravděpodobnost zvýšení sazeb na prosincovém zasedání Fedu z 3 % na 40 %. Ještě na začátku roku přitom většina trhu předpokládala minimálně jedno snížení sazeb. Otočení nálady proběhlo rychle.

Waldron přitom identifikoval jeden konkrétní důvod, proč je tentokrát situace složitější než v předchozích inflačních epizodách: masivní investice do AI infrastruktury. Jak vysvětlil Torsten Sløk, hlavní ekonom banky Apollo: výdaje tažené AI jsou výrazně méně citlivé na výši úrokových sazeb než spotřebitelské úvěry jako hypotéky nebo auto úvěry. Vyšší sazby tedy brzdí domácnosti, ale nezpomalují investice do datových center - a to narušuje klasický transmisní mechanismus měnové politiky.

„Sazby mohou pokračovat v růstu, protože zvyšování sazeb ekonomiku nezpomaluje a inflaci také ne," napsal Sløk v analytické poznámce ze středy 27. května.

Centrální banky pod politickým tlakem

Ve stejnou dobu, kdy Waldron varoval z New Yorku, se v chorvatském Dubrovníku konala ekonomická konference , kde zaznívala varování jiného druhu. Podle zprávy agentury Reuters se řada současných i bývalých centrálních bankéřů shodla na jednom: nezávislost centrálních bank je opět pod tlakem - a přichází v nejhorší možnou chvíli.

Nejviditelnějším případem jsou opakované výzvy prezidenta Donalda Trumpa k rychlejšímu snižování sazeb. Ale politický tlak je rozšířenější a často méně nápadný. Některé centrální banky čelí požadavkům přizpůsobit měnovou politiku průmyslovým cílům vlády, jiné jsou pod tlakem, aby odváděly zisky do státních rozpočtů, nebo dostávají protichůdné mandáty.

„Nezávislost bývá považována za samozřejmost, když funguje, ale je těžké ji obnovit, jakmile byla poškozena," řekl člen představenstva německé Bundesbanky Burkhard Balz. „Měnová politika potřebuje ochranu před krátkodobými politickými pobídkami, má-li zajišťovat cenovou stabilitu."

Problém je i strukturální: vysoké vládní dluhy fungují jako skrytý limit nezávislosti. Centrální banka sice formálně může zvyšovat sazby, ale v praxi je omezena vědomím, že příliš drahé peníze mohou spustit dluhovou krizi. Trhy tento mechanismus chápou - a jakmile začnou pochybovat, zda centrální banka skutečně jedná nezávisle, začnou oceňovat inflaci výš, čímž situaci ještě zhoršují.

Chyby z roku 2021 se nesmí opakovat

Na konferenci padlo i jedno nepříjemné přiznání: centrální banky inflační vlnu 2021-2022 podcenily. Měsíce ujišťovaly veřejnost, že zdražování je dočasné - a než uznaly, že situace je vážná, musely sáhnout k jednomu z nejprudších zvyšování sazeb v moderní historii. Investoři i domácnosti za tuto prodlevu zaplatili.

Bývalý guvernér Bank of Israel Jacob Frenkel pojmenoval příčinu přímo na konferenci: „Proč přicházely s řešením až tak pozdě? Jedním z důvodů je naše zaměření na takzvanou závislost na datech. Ta říká: dokud to nevidím v číslech, nebudu reagovat. Ale z povahy věci - když to čísla už ukazují, je pozdě."

Nejde o pouhou historickou lekci. Jestliže centrální banky dnes váhají - ať kvůli politickému tlaku, nebo přílišné opatrnosti - a inflace mezitím znovu zakoření, bude obnovení důvěryhodnosti ještě bolestivější než naposledy.

Co z toho plyne pro trhy

Waldron přes všechna varování nezněl katastroficky. Spotřebitel podle něj stále vydává peníze a trh práce zůstává odolný.

„Sedíme tu jako na jehlách a snažíme se přijít na to, co bude dál, ale teď nevidím žádný důvod věřit, že spotřebitel přestane utrácet," řekl na konferenci.

Klíčová otázka pro investory ale zní jinak: jak dlouho může tato křehká rovnováha vydržet? Inflace roste, Fed je pod politickým tlakem, aby sazby snižoval rychleji, zatímco inflační data ho tlačí k opatrnosti, AI investice na brzdu nereagují, a dluhopisy začínají signalizovat, že sazby možná nejsou dost vysoké. Goldman Sachs, IMF ani Bundesbank nepředpovídají katastrofu. Ale všichni říkají totéž: toto není situace, ve které by se dalo relaxovat.