Výnosová křivka: rozdíl úroků, který předpověděl každou americkou recesi od roku 1970

Americký stát si půjčuje od investorů na různě dlouho, od měsíce po třicet let. Za každou délku platí jiný úrok. Když tyhle úroky seřadíte od nejkratší půjčky k nejdelší a spojíte čarou, vznikne výnosová křivka. Za normálních okolností stoupá: za delší půjčku se platí víc, protože investor déle nese riziko.

Občas se to obrátí a za dva roky platí stát víc než za deset let. To se stane, když investoři čekají, že centrální banka bude muset brzy prudce snížit sazby, tedy že přijde zpomalení nebo recese. Ekonom Campbell Harvey v roce 1986 ve své disertaci ukázal, že tahle inverze předcházela všem poválečným recesím, a od té doby je to nejsledovanější předstihový ukazatel na světě.

Číslo na této stránce je rozdíl desetiletého a dvouletého výnosu v procentních bodech. Kladné je normální, záporné je inverze.

Dvouletý úrok je hlavně sázka na to, co udělá centrální banka v příštích dvou letech. Desetiletý úrok je sázka na dlouhodobý růst a inflaci. Když je dvouletý vyšší, trh říká: sazby jsou teď vysoko, ale dlouho nevydrží, protože ekonomika to neunese.

Historie je přesvědčivá. Křivka se obrátila v roce 1978, 1980, 1989, 2000, 2006 a 2019 a pokaždé následovala recese, obvykle za 12 až 24 měsíců. Naposledy se obrátila v červenci 2022 a zůstala obrácená přes dva roky, což je nejdelší inverze v historii dat. V červenci 2023 dosáhla rekordních minus 1,08 procentního bodu.

Důležitý detail, který noviny přehlížejí: recese obvykle nezačíná při inverzi, ale až když se křivka vrátí do kladných hodnot. Narovnání totiž znamená, že centrální banka už začala sazby snižovat, a to dělá, když vidí problémy.

Po inverzi v roce 2022 čekali ekonomové recesi v roce 2023, potom v roce 2024. Nepřišla. Křivka se v září 2024 vrátila do kladných hodnot, nezaměstnanost se zvedla jen mírně a ekonomika rostla dál. Byla to první inverze od roku 1970, po které do dvou let recese nenásledovala.

Vysvětlení se hledá v tom, že inflace roku 2022 byla způsobená nabídkou (energie, dodavatelské řetězce), ne přehřátou poptávkou, takže vysoké sazby nemusely ekonomiku srazit. Jiné vysvětlení je jednodušší: ukazatel se prostě může mýlit, šest případů je málo na jistotu.

V roce 1998 se křivka krátce obrátila také a recese přišla až v roce 2001, což se dá počítat oběma způsoby. Ukazatel tedy má za sebou šest až sedm zásahů a jedno až dvě zklamání. Pořád nejlepší předstihový ukazatel, jaký existuje, ale ne zákon.

Nad jeden procentní bod je křivka strmá, což je typické po recesi, když centrální banka drží sazby nízko a trh čeká oživení. Mezi 0,25 a 1 je běžný sklon, ve kterém se křivka pohybuje většinu času. Mezi 0 a 0,25 je plochá: trh si není jistý. Pod nulou je inverze a pod minus 0,5 hluboká inverze.

Co s tím jako člověk, který má hypotéku a spoření? Nic přímo, ale stojí za to vědět, že dlouhé úroky, od kterých se odvíjejí hypotéky, a krátké úroky, od kterých se odvíjejí spořicí účty, se pohybují každý po svém. Obrácená křivka v Americe znamenala, že spořicí účty nesly víc než dlouhé dluhopisy, a to samé se dělo v Česku v letech 2023 a 2024.