Michael Burry kupoval akcie, kterých se ostatní báli dotknout. Měl pro to jednoduché pravidlo

Než se z Michaela Burryho stala hlavní postava filmu o finanční krizi, provozoval malý fond a řídil se pravidlem, které zní skoro jako vtip. Hledal akcie, u kterých první reakce většiny lidí zněla „fuj“. Sám tomu říkal „ick investing“.

Nebyl to jen marketingový slogan pro novináře. Jeho fond Scion Capital v roce 2001 vydělal zhruba 55 %, zatímco S&P 500 ztratil téměř 12 %. O rok později přidal Scion dalších 16 % při více než 22% propadu trhu. Jeden konkrétní obchod z té doby ukazuje, jak Burryho přístup fungoval v praxi líp než cokoliv jiného.

Co přesně znamená „ick“

Burry sám tento koncept popsal v dopise investorům v říjnu 2001. Podle jeho slov jde o zvláštní analytický zájem o akcie, které v člověku na první pohled vyvolají odpor.

„Ick investing znamená věnovat zvláštní analytickou pozornost akciím, které ve vás na první pohled vyvolají odpor.“

Michael Burry, dopis investorům Scion Capital, 2001

Nešlo mu o to najít cokoliv, co ostatní nenávidí, a koupit to jen proto, že je to levné. Šlo o systematické hledání firem, u kterých byl rozdíl mezi tím, čeho se trh bál, a tím, co ukazovala rozvaha a cash flow. Přesně takovou firmou byla Avant! Corporation.

Firma uprostřed skandálu, kterou nikdo nechtěl

Avant! vyvíjel software pro návrh čipů a čelil mimořádně vážnému sporu s Cadence Design Systems $CDNS kvůli zneužití obchodního tajemství a zdrojového kódu. Podle rozsudku kalifornského soudu šlo o spiknutí s cílem zneužít Cadence obchodní tajemství, jak dokládá rozhodnutí kalifornského soudu popsané na Wikipedii. Avant! byl v červenci 2001 odsouzen k zaplacení více než 195 milionů dolarů na trestní restituci, jak potvrzuje výroční zpráva Cadence podaná u SEC.

Někteří členové vedení čelili trestnímu stíhání a později i trestům odnětí svobody. Pověst byla zničená. Investoři akcie hromadně prodávali - a přesně to Burryho zajímalo.

Podle Burryho tehdejší analýzy se tržní kapitalizace firmy pohybovala kolem 250 milionů dolarů, zatímco společnost měla zhruba 100 milionů dolarů hotovosti a generovala přibližně 100 milionů dolarů ročního volného cash flow.

Trh podle Burryho oceňoval Avant! tak, jako by právní problémy měly zničit téměř celou ekonomickou hodnotu firmy. Burry usoudil, že i po zaplacení pokut bude podnik dál vydělávat peníze - a to je jiná sázka než „koupím cokoliv, co spadlo“.

Nákup uprostřed skandálu

Burry začal akcie Avant! kupovat v červnu 2001 za zhruba 12 dolarů. Kauza s Cadence se ale dál táhla a zhoršovala. Někteří členové vedení postupně stanuli před soudem a cena akcií dál klesala.

Burry neprodával. Pozici dál navyšoval i při cenách kolem 2 dolarů za akcii - tedy v bodě, kdy by většina investorů firmu už dávno odepsala.

„Mým hlavním nástrojem při výběru akcií je výzkum. Než investuji jediný dolar, musím rozumět hodnotě společnosti.“

Michael Burry, o svém investičním přístupu

Michael Lewis později popsal, že Burry vyhledával právě soudní rozhodnutí, dokončené transakce a regulatorní změny, které mohly zásadně změnit hodnotu firmy - tedy přesně ten typ informací, který mu pomohl vidět Avant! jinak než zbytek trhu.

A právě tady se ukázalo, že Burry nekupoval jen levnou hromadu hotovosti. Pod skandálem pořád existoval technologicky hodnotný podnik. Avant! měl silnou pozici v softwaru pro fyzický návrh čipů, tedy v oblasti, která dobře doplňovala tehdejší dominanci Synopsysu $SNPS v přední části návrhového procesu.

V prosinci 2001 oznámil Synopsys, že Avant! koupí v celoakciové transakci za 0,371 vlastní akcie za každou akcii Avant! - nabídka tehdy oceňovala Avant! přibližně na 20 dolarů za akcii, jak dokládá dobová zpráva agentury Bloomberg. Akvizice byla nakonec dokončena v červnu 2002, jak potvrzuje tisková zpráva Synopsys. Pro část akcií nakoupených kolem dvou dolarů znamenala nabídka zhruba desetinásobek vstupní ceny.

Burry nekupoval průšvihy. Kupoval špatně oceněný strach

Tohle je bod, který se v příbězích o „kupte, co všichni prodávají“ často ztrácí. Burry nekupoval Avant! proto, že akcie klesla. Kupoval ji proto, že si sám prošel soudní dokumenty, výsledky hospodaření a rozvahu a našel konkrétní čísla - volné cash flow a hotovost - která podle něj trh úplně ignoroval kvůli strachu.

Rozdíl mezi „value trapem“ a „ick“ investicí je přesně tady. Value trap je firma, která je levná, protože se skutečně rozpadá. Ick investice je situace, kdy jsou problémy firmy reálné, ale trh podle investora započítal do ceny ještě horší scénář, než jaký odpovídá fundamentům. Rozeznat jedno od druhého vyžaduje práci s primárními zdroji, ne jen sledování grafu.

Právě v tom spočívala podstata Burryho „ick investing“. Nehledal špatné firmy. Hledal firmy, které vypadaly tak špatně, že je investoři přestali racionálně oceňovat.

Avant! je extrémní příklad. Firma čelila trestní kauze, její vedení mělo vážné právní problémy a akcie se propadaly. Burry ale místo titulků sledoval, kolik hotovosti společnosti zůstává, kolik peněz stále generuje a jak velkou část problémů už cena akcie odráží.

To je zároveň důvod, proč je tahle metoda mnohem těžší, než zní. Nestačí otevřít seznam nejvíce propadlých akcií a koupit ty nejlevnější. Investor musí poznat rozdíl mezi firmou, kterou trh neprávem odepsal, a firmou, která je levná z dobrého důvodu.

Burryho pravidlo tedy možná není „kupujte akcie, ze kterých se ostatním dělá zle“. Přesnější by bylo: když se ostatním z nějaké akcie dělá zle, teprve tehdy může stát za to podívat se na čísla.

Ten princip přitom nestárne. Každý tržní cyklus vytváří firmy, kolem kterých se nahromadí tolik špatných zpráv, že strach začne hrát v jejich ocenění větší roli než samotná čísla. Právě tam Burry začínal hledat.